Bienvenue sur le forum !

Si vous souhaitez rejoindre la communauté, cliquez sur l'un de ces boutons !

Sears Holdings - SHLD

Je n'ai jamais été trop interessé par Sears, un magasin en déclin, mais ça reste que beaucoup d'investisseur value aime les perspectives. Je continuerai à suivre l'histoire de loin, par curiosité.

Tout ça pour dire que Berkowitz à finalement publié son étude de cas sur sa thèse d'investissement dans Sears, à voir ici :

http://www.fairholmefunds.com/sites/default/files/120815 SHLD Presentation.pdf
«13456710

Réponses

  • 296 Réponses trié par Votes Date
  • Merci, moi aussi Sears me serait jamais venu à l'esprit avant d'avoir entendu parler d'eux sur ce forum, je ne connaissais pas toute leur marque maison (bien connaissais les marques sans savoir que c'était des marques Sears).
  • Il faut leur donner que Kenmore et Craftsman sont encore des marques assez fortes.
  • Il me semblait avoir mentionné dans un des fils de discussion que la situation me rappelle Berkshire Hathaway au moment où Buffett a acquis la majorité, mais en mieux.
  • Effectivement Sergio. C'est vrai que c'est un parallèle intéressant, toutefois, Lampert semble avoir utilisé beaucoup d'argent avec les années pour réinvestir dans Sears plutôt que de l'affecter ailleurs. Buffett s'était empressé d'acheter entre autres une compagnie d'assurance avec les profits de Berkshire.
  • cela me semble normal. Certains business de sears, comme sears outlet sont absolument extraordinaires. D'autres sont médiocres, mais je pense qu'on peut qd même faire qqch avec le bon grain dans sears !
  • Sears est probablement l'expérience de magasinage la plus désagréable que je connaisse. Les quelques fois que je suis entré dans un magasin j'ai tout simplement détesté. Maintenant, il peut très bien y avoir une valeur caché dans ses baux mais je vois difficilement comment on peut vanter son concept de magasins comme étant «extraordinaire». Au contraire, il n'y a rien de plus «ordinaire» que Sears!
  • Pour moi le pire doit être Rossy et les Hart, Sears pour moi est pas mal et je pense que j'aime mieux Sears que Zellers, peut-être que le gros sears 3 étages du Fairview Pointe-Claire n'est peut-être pas représentatif cependant.

    Leur concept de caisse pour payer un peu partout (et appeler point de services) et pas proche des portes de sorties reste bizarre. Aussi leur rabais de 50-60% sur des articles ne fait pas sérieux, comment justifier les prix sur ce qui est pas en solde (et qui achète plein prix chez sears, y'a aussi des ventes en permanences on dirait).
  • Je ne suis pas sûr qu'on puisse comparer toutes les enseignes Sears entre elles et affirmer catégoriquement qu'aucun de leurs concepts n'est extraordinaire.

    A ma connaissance, Sears Outlet n'existe pas chez vous d'ailleurs. C'est un modèle qui s'inspire de TJX mais pour les produits de la maison. Aux US en tout cas, ça cartonne en ciblant une clientèle pauvre. Les marges sont impressionnantes (le double de celles de WMT) et la croissance du FCF en excluant les investissement de croissance me laisse vraiment rêveur... Après, on verra bien. Je me dis qu'en ayant acheté à un dixième de mon estimé de sa book value réelle, je veux bien porter le risque associé à l'opération : à ce prix, on ne peut pas demander d'avoir un business parfait d'emblée.

    Je pense que le plan de restructuration est crédible et qu'il finira par aboutir : les enseignes non profitables peuvent être converties au format mall et rapporter du loyer, le reste va pouvoir vivre de façon indépendante (et sera distribué via des spin-offs).

    On verra bien : j'ai beaucoup d'admiration pour Lampert (malgré toute la critique) et j'ai confiance sur le fait qu'il ne dilapidera pas les actifs de Sears. Il n'a pas le droit d'échouer, toute sa carrière en dépend.

  • Effectivement, je ne connais pas «Sears Outlet». Quelle est la proportion du chiffre d'affaires ou des profits qui est tiré de Sears Outlet -vs- les magasins Sears traditionnels?

    Également, sous quel angle peux-tu affirmer que Sears Outlet s'inspire de TJX? Je serais étonné que tu me dises que Sears Outlet achète des surplus de production.
  • En termes de CA, Sears Outlet + Sears Hardware représente seulement un vingtième de Sears. Je mets Hardware avec Outlet car je présume que le plan du spin-off est d'harmoniser les deux business autour du modèle Outlet très profitable, car ils vendent des choses très proches.

    http://www.searsoutlet.com/. Ils vendent du neuf (surplus non vendus), du remis à neuf, de l'occasion et du matériel avec de légers défauts à des prix défiant la concurrence. Sears achète donc à la fois des surplus, et "innove" en rachetant du matériel avec légers défauts, du remis à neuf et de l'occasion. Je trouve que cet esprit "vente en entrepot à prix cassé" est ressemblant entre les deux enseignes.

    J'ai cité Outlet parce qu'il est dans l'acutalité spin-off, mais Orchard est aussi un petit business de niche profitable (moins de croissance que Outlet cependant), et il y a plusieurs autres opérations intéressantes. Le passage en mode franchise sur leurs vieilles enseignes devrait également leur permetrre d'aller vers une meilleure profitabilité, en portant moins de risques. Je reste d'accord sur le fait qu'il y a encore beaucoup de travail à faire côté Sears "old school", et que plusieurs vont être fermés et probablement reconvertis en autre chose (mall vraissemblablement, vu la qualité de l'immobilier). Mais encore une fois, si tout allait bien, je n'aurais pas pu acheter SHLD à un dixième de mon estimé de sa book value.

  • jfmorissette a dit :

    Il faut leur donner que Kenmore et Craftsman sont encore des marques assez fortes.

    Et je suis entièrement d'accord avec JF sur cette remarque aussi. Ces brands valaient plus de 5 milliards en estimation par cabinet externe en 2005 et je ne pense pas que leur valeur ait significativement diminué aujourd'hui.
  • Pour Outlet il y en a un sur Décarie à montréal.
  • Donc j'avais tort, je ne savais pas du tout ! Comme quoi, vous pouvez même faire votre "scuttlebutt" vous même !
  • Groupe pretoria, est ce que tu parles de celui au square decarie dans NDG?
  • Je suis allé dans un Sears traditionnel en fin de semaine. Et il y avait beaucoup de monde, c'est sûr que c'est les fêtes et qu'il y a du monde partout, mais ça reste que si ces magasins savaient se vendre, ils offrent encore des choses intéressantes. Ils ont beaucoup de produits pour la cuisine, ils sont très fort encore en électro-ménagers (j'avais d'ailleurs acheté là il y a quelques années) et ils ont des outils de qualité aussi, etc. J'ai également acheté des lunettes chez eux dernièrement, même si j'avais dit à ma copine (qui m'a traité d'ado pour ce genre de remarque) que Sears était un magasin de vieux et qu'il n'y aurait rien d'intéressant, pas à la mode!

    Bref, Sears, au Canada, est le magasin d'une autre génération, mais qui me semble encore offrir plein de services et produits intéressants, sans toutefois se positionner convenablement. On a d'un côté une multitude de petites boutiques spécialisées dans divers domaines et très tendances où bien des gens vont magasiner, et de l'autres des grandes surfaces généralistes pas chers, style Costco, Walmart, ou encore les Home Depot et cie. On dirait que Sears offre tout cela, mais sans que personne n'y pense comme premier choix! Et je dois avouer que côté vêtements, l'expérience magasinage n'est pas fameuse.

    Malgré tout, ça m'a donné envie de lire sur le sujet et j'ai vu que le management (dans le conference call du Q3 2012), évalue son immobilier à 22 milliards de $, soit presque 5 fois la capitalisation boursière actuelle. Et les inventaires uniquement valent 5MM$. Bref, malgré une opération tout croche, mais qui commence à fermer des magasins, valoriser certaines marques ou sous-divisions spécialisées, il y a clairement de la valeur dans cette compagnie si elle ne brûle pas tout avec ses pertes opérationnelles. Le problème est que ça fait des années qu'ils disent ça, mais les catalyseurs n'existaient pas. 

    Dans ce que j'ai lu, j'ai l'impression qu'auparavant, Eddie Lampert n'essayait même pas de redresser ou de profiter des divisons profitables alors que cette année, on dirait qu'en plus d'un focus sur la façon de valoriser les actifs, ils ont enfin décider d'essayer d'améliorer les résultats opérationnels un peu. La dette n'est pas trop inquiétante, les échéances sont loins, et la reprise de l'immobilier américain pourrait peut-être aider à continuer de vendre des magasins moins rentables mais dont l'immobilier est intéressant. Le modèle s'enligne peut-être à terme sur une division vente aux détails amoindries, un franchiseur de marques connues, avec une participation importante dans différentes business en tentant d'attribuer les cash flow là où il y a de la croissance, combiné à une présence en ligne plus importantes.

    Bref, une marge de sécurité du fait que les actifs immobiliers sont immenses et valorisés pour des miettes dans les livres, avec une business vieille qui s'est sans doute mal adaptée, mais qui est peut-être donnée pour morte un peu trop vite dans son ensemble. Je crois qu'il y a encore des éléments de valeurs, si seulement ils étaient aussi un peu meilleurs en marketing. Ça reste que la qualité est plus grande qu'un Walmart et qu'ils offrent une panoplie de produits, il me semble qu'il y a un marché pour une expérience de magasinage tout en un comme ça, non?
  • JF tu as de très bons points, la valeur de l'immobilier est la valeur caché de l'entreprise qui est passablement déficitaire. Vendre de l'immobilier implique toutefois probablement de fermer des magasins, rationaliser et renégocier ++ baux. Ce sont des valeurs qui prennent du temps à devenir liquide. C'est la partie la plus risqué de ce genre d'histoire parce que la dette est très réelle.  Quand une cie à +/- 4-5 $ de dette pour chaque $ d'équité, il y a un risque d'exécution car la marge de manoeuvre est limité. Fairholm a probablement fait ces vérifications. Cette histoire mérite vraiment d'être suivi de près !
  • Après réflexion, je n'ai pas investi dans Sears pour la raison suivante: Pourquoi acheter une vieille business en déclin comme Sears, Eaton, JC Penny, etc... pour la valeur amortie depuis longtemps de leurs bâtiments alors qu'on peut obtenir le même avantage caché avec des business en croissances?

    Le meilleur exemple récent nous provient de Loblaw qui après 8 ans de perte en bourse tente de nous séduire par la valeur de son immobilier. Métro a fait 100% plus de rendement sur 5 ans dans la même business sans "flasher" la valeur de ses immeubles ou baux!

    Cette stratégie valable il y a 5 ans m’aurais fait acheter Sears au lieux de wall Mart? Ne pas choisir le champion du secteur m’aurais coûté 105% de rendement. On dirait qu'il y a une mode en ce moment de vouloir réinventer des principes simples qui ont fait leur preuves.


  • Ce n'est pas parce que Sears a sous-performé WMT pendant 5 ans que le premier était un moins bon investissement que le second. Nous verrons la chose à long terme (je parle de vrai long terme).

  • Bon commentaire Marcky !
  • Intéressant Marcky. Je vois un certain parallèle avec le dossier de RIM. Certains défendent un investissement dans RIM par un prix plancher pour la valeur des brevets par exemple, donc à son plus bas, on avait peut-être un downside limité avec une option sur un upside intéressant si la compagnie réussit à se redresser. Dans le cas de Sears, la protection est plus forte à mon avis avec l'immobilier, plus tangible et la décote de Sears est grande par rapport à ses actifs du à son statut de mal-aimé. Sears, c'est avant tout une approche basée sur une valeur liquidative beaucoup plus grande que la valeur pour laquelle on peut acheter la compagnie, avec en bonus un potentiel encore plus grand s'il y a retournement.

    La question que tu poses Marcky, c'est pourquoi simplement ne pas acheter un Apple, un Google dans ce cas (pour l'analogie RIM)? Je pense qu'effectivement acheter une meilleure entreprise est une approche totalement justifiable, mais le risk/reward n'est pas aussi asymétrique. Et la protection du capital est différente. Il faut toutefois savoir identifier les meilleurs joueurs et c'est facile de le faire a posteriori. Évidemment, c'est la tout l'intérêt de l'investissement boursier! Merci pour tes commentaires, je continue à creuser le dossier.
  • Bon en plus de la lettre de Buffett, j'ai lu la lettre de Lampert en fin de semaine :


    Pas tant de nouveau à se mettre sous la dent...Je retiens un focus qui m'apparaît plus important de la part de Lampert, rendu CEO en passant, sur le revirement du détaillant, via l'utilisation massive de la technologie, avec des tablettes en magasins et une grosse boutique virtuelle, pour combattre l'internet en l'embrasant à bras ouverts, afin de combiner les avantages de boutiques réelles où les consommateurs peuvent voir les produits, et la force de la vente à ligne à la Amazon. L'idée est bonne, ils ne sont pas tout seuls, et reste à voir ce que ça donnera. Lampert répond à ses détracteurs qui le critique de sous-investir dans ses magasins qu'il ne servait à rien de flamber de l'argent dans des magasins sous-performants (dixit, ceux qu'il a fermé depuis 2006..)..reste que dans les autres?! La fermeture de 500 magasins a rapporté 1 milliard, pas mal pour les pire du lot dit-il..reste que la thèse de la liquidation n'apparaît pas si payante à ce stade! La division canadienne, qui apparaissait en meilleur état que celle aux USA, semble mal en point..alors que Target prépare à coup de milliards son entrée au Canada!

    Au niveau des bons coups, ils ont réussi à faire accepter aux tiers des retraités un paiement d'un seul coup pour leur rente de retraite. La croissance en ligne est bonne également, les ventes comparables s'améliorent..bref, ils brûlent de moins en moins de cash. Leur différents spin-off dans l'année ont amené des liquidités supplémentaires à la maison-mère et l'inventaire a été réduit.

    Encore obscur, mais avec de si grosses pointures possédant presque les deux tiers de la boîte, je continue à suivre.

    Sergio, tu en penses quoi? Lampert comme CEO, ça va accélérer les choses? Est-ce pour toi uniquement une thèse de liquidation des actifs, une histoire de retournement d'un détaillant, ou comme le fantasment plusieurs, le futur véhicule de Lampert et peut-être Berkowitz, à la Berkshire, même si rien encore n'indique d'avancement clair en ce sens?
  • Je dirais qu'il faut privilégier le pire cas, soit la liquidation.
    Le reste est une call-option. Evidemment, il va de soi que le retrounement et les améliorations accomplies sont importants pour la thèse, car le cash burn est limité.
    La seule chose dont je suis convaincu est que Lampert n'est pas un idiot (ce qui semble devenir une croyance populaire).
  • Le plus drole, c'est que SHLD est 3 fois moins chère que JC Penney en termes de ratio price to sales. Après, Penney n'est surement pas une société de référence, mais SHLD est nettement mieux capitalisée et a même généré du cash au T4... Le marché est vachement plus négatif sur SHLD que sur Penney, je trouve ça intéressant ! 

  • Mine de rien..Sears, que je n'ai pas acheté à 38, a monté depuis de 50%, rendu à presque 60$...avec un Lampert qui dit que ce n'est pas un scénario de liquidation..je continue à suivre l'histoire, mais pas intéressé à embarquer à moins que le titre ne baisse ou que la profitabilité soit claire.
  • May 2013 modifié Vote Up0Vote Down
    Et les analystes sont déçu (les pauvres) du coup -17% (là c'est moi le pauvre :) )
    Je vais allé voire pourquoi dans le transcript de la conf call : http://seekingalpha.com/article/1458791-sears-holdings-management-discusses-q1-2013-results-earnings-call-transcript?source=email_rt_article_title

  • Ouch..-17% c'est pas mal en une journée..reste que Sears perd continuellement de l'argent pendant que d'autre magasins font plus d'argent que jamais...

    Lampert mise gros là-dessus..il pourrait bien ne pas faire beaucoup d'argent sur Sears. Martin, quel est ton coût moyen? Et tu crois que Sears vaut combien? Tu crois en un revirement ou au scénario de liquidations plutôt?
  • May 2013 modifié Vote Up0Vote Down
    sur la page 6 du transcript, Lampert nous dit:
    We have a clear vision and strategy

    focus on integrated retail and our SHOP YOUR WAY rewards membership program.

    And we intend to transform while producing results, not using transformation as an excuse for why results are not satisfactory.
    ---------
    Il reste donc sur la même stratégie, et plus tard dans le Q&A il incombe le mauvais résultat en partie au mauvais temps. Et à la gestion des discounts, faire une réduction de 50 ou 48% change beaucoup sur leur résultat, et ils doivent encore l'optimiser et le cibler suivant les clients.

    Lampert explique aussi que via le shopyourway: "we're actually seeing an increase in members shopping more, and we're seeing a decrease of members shopping less... if 1 million members shopped one time last year, that number, and this
    is just hypothetical, could be down to 700,000. And if 1 million members
    shopped 4 or more times last year, that number is up"
    Les résultats sont mauvais mais ils travaillent dans le bon sens j'ai l'impression.

    Mon coût moyen est de 42,62$.
    J'ai mes notes sur la valorisation à la maison. Je te dirais dans le week end.
    Pourquoi j'ai investi: C'est un retailler avec beaucoup d'immobilier.  Avec tous ces actifs ils espèrent générer du cash par le retail. Et j'ai l'impression que si ça marche pas, ils (lampert) chercherons ailleurs. Une solution pourrait être de vendre les marques, fermer les sears et les k-mart, et devenir une société qui gère des mall.

    Et je ne sais pas du tout ce qu'il va se passer. Dans le premier cas la société est rentable le cours grimpe à 200$.
    Dans le second cas je me retrouve avec des parts dans le véhicule d'investissement de Lampert avec des actifs que j'aurais eu au rabais.
    Le seul risque que je vois, c'est que SHLD ne deviens jamais rentable, et que le CEO décide de s’entêter à bruler du cash. Mais tant que Lampert est actionnaire je n'y crois pas.



  • May 2013 modifié Vote Up0Vote Down

    Il y a tellement de façons de voir Sears... C'est en tout cas une entreprise assez complexe. La partie simple du business a été séparée, c'est SHOS (Sears Hometown and Outlet Stores). Là, c'est facile : une entreprise très profitable, en croissance, capable de concurrencer à peu près n'importe qui dans une zone rurale ou peu exploitée. Belle niche, superbe moat grâce aux économies d'échelle de Sears, et plus de fois 3 sur le cours depuis le spin-off. Pas très surprenant pour une belle entreprise en croissance vendue initialement à 4 fois ses profits et sous sa valeur de remplacement. Même après un fois 3, pour une compagnie en forte croissance, on paie pas bien cher. Cette compagnie est une des mieux positionnées pour profiter du rebond immobilier de manière directe.

    La partie complexe reste évidemment la holding (avec Canada un peu moins complexe) : là, on a un ramassis d'activités très hétérogènes, avec des retaillers (Sears et Kmart, dont la communauté dit beaucoup de mal et auxquels on a tendance à assimiler Sears en entier ; à tort bien sûr). Selon les régions, ces business sont plus ou moins bons, en allant réellement de l'excellence à la médiocrité. Cela dit, il ne faut pas oublier que Sears reste le premier vendeur d'appliances et bénéficie dans certaines régions d'un moat infranchissable (leurs fiefs historiques principalement). En plus, ils se sont récemment mis à innover en proposant un retail sur mesure, dont on ne sait pas trop ce qu'il va donner, mais enfin, ils essaient des choses. Par ailleurs, les entités Sears et Kmart, lorsqu'elles ferment boutique, génèrent du cash.

    Ensuite, on a une activité d'assurance, établie aux Bermudes. Cette activité est profitable et gère un float de 3,1 milliards, composé de mortgage backed Securities adossées à deux entités : une foncière et une entité licencing (pour les marques).

    L'activité licensing collecte des royalties sur le droits d'utilisation et de commercialisation des marques détenues par la maison. Elle est évidemment profitable.

    L'activité foncière loue des surfaces commerciales et est elle aussi évidemment profitable.

    Les deux activités susmentionnées reversent une partie de leur profit à la société d'assurance puisqu'elles lui émettent des obligations pour rémunérer son float.

    L'entité Canada est également séparée de tout cela.

    Voilà principalement comment on peut découper Sears et travailler sur la valo.

    Il est intéressant de noter que les différentes entités sont "bankruptcy remote", ce qui veut dire qu'en cas de banqueroute des entités commerciales, on ne pourra pas facilement aller leur demander des comptes (disons qu'on ne pourra pas tout court, ou alors de manière insignifiante, car ces activités sont indépendantes des activités commerciales : juridiquement, ça ne tiendrait pas). Donc, même si Lampert perd sa tête et s'entête à brûler le cash... Ca ne changera pas grand chose pour certaines entités.

    J'espère que ceux qui sont investis dans le truc complexe comprendront mieux à quoi ils touchent :-). Attention quand même quand c'est complexe : il vaut mieux passer parfois, car on peut avoir de très mauvaises surprises. En même temps, si on ne comprends pas la holding, pourquoi ne pas avoir acheté SHOS que n'importe quel analyste qui prend une heure de son temps comprendra à merveille ? Il y a des jours où je ne comprends pas : tu n'aimes pas niaiser Martin ? :-)

  • Tous les points que tu soulève ne m'avaient pas, pour autant, totalement échappés.
    Certain sont bon dans leur métier d'autre son mauvais. Et à la fois investir n'est pas mon métier et à la fois je ne suis pas bon.  Alors si je veux mettre mes sous ailleurs que dans un PEL (précision pour nos amis canadien, un livret d'épargne français) il faut bien que je trouve des solutions. Comprendre le plus possible une entreprise et investir au côté de gens qui me paraissent intelligents.
    L'entreprise est mal aimée, le CEO respecte les actionnaires, je crois que la valeur de l'immobilier me protège, Berkowitz y met ses sous, ça m'a suffit comme raisons pour y mettre les miens. 

    Je n'ai pas investit dans SHOS par ce que la valeur m'a longtemps échappé, que 20x les bénéfices me parait beaucoup, que je n'ai jamais regardé le rapport annuel, et que par conséquent je n'ai aucune idée du potentiel de croissance du business.

    Je suis très impressionné par le niveau des remarques et des analyses sur ce forum, et je suis toujours étonné lorsque quelqu'un me demande un avis. Dans mes avis il y a une constante involontaire, c'est qu'ils ne sont pas très bien exposés. Et lorsque l'on ne sait pas expliquer une chose c'est souvent qu'on ne l'a pas comprise. Alors lorsque vous me lisez, pensez à vérifier de votre côté.
Connectez-vous ou Inscrivez-vous pour commenter.