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Micro-cap : Sangoma Technologies

Sangoma est un fabriquant de hardware servant à des applications de téléphonie.

La compagnie avait le vent dans les voiles jusqu'en 2008, avec des taux de croissance au-delà de 40% par année.  Les marges brutes sont spectaculaires, au-dessus de 70%, ce qui est excellent pour du hardware.  Malheureusement, la crise économique a beaucoup ralenti ses ardeurs, les ventes ayant stagné depuis 3 ans.

Le CEO de l'époque, David Mandelstam, (également fondateur) a tenté de relancer la croissance avec une acquisition qui n'a pas porté fruit.  Ingénieur de formation, il a su tirer sa révérence à temps, embauchant William Wingnall comme CEO à la fin 2010.  M. Mandelstam demeure Chairman du conseil d'administration, et détient toujours près de 20% des actions.

Depuis son entrée en poste, M. Wignall a fait beaucoup de changements.  Notamment, il a étoffé le pipeline de nouveaux produits, et tente d'élargir sa clientèle, en attaquant de nouveaux segments de marché et de nouvelles zones géographiques.  Il aussi a remanié sa force de vente et son marketing.  Il a nettoyé le bilan en prenant une charge extraordinaire cet été pour radier du goodwill.  Bref, il est en train de placer ses pions.

Je suis en général sceptique lorsqu'un nouveau CEO affirme qu'il va remettre une compagnie sur le chemin de la croissance, car c'est souvent synonyme de dilapidation de l'encaisse dans des acquisitions stupides et sans valeur ajoutée.  Il a tout récemment acquis les actifs de Vega Stream pour élargir son offre.  Bien qu'il soit encore trop tôt pour se prononcer, les ventes du dernier trimestre ont grimpé de 20% par rapport à l'an dernier, ce qui ne peut s'expliquer seulement par l'acquisition modeste de 1.75 millions de dollars.  Une confirmation de cette tendance des ventes sur 1 ou 2 trimestres pourrait signaler que la croissance est de retour.

Côté risque, même après l'acquisition, la compagnie n'a aucune dette, et sa valeur en bourse (13.1 millions) est presque identique à son fonds de roulement de 11.4 millions.  L'encaisse (7.3 millions) représente 55% de la valeur boursière !!

Pour ce qui est de l'évaluation, sur une base TTM (assumant aucune croissance donc), le titre est à 6.8x les profits.  Si on enlève l'encaisse, on tombe à 3x !!  Mais comme le CEO semble vouloir utiliser cet encaisse pour la croissance (acquisitions), je préfère ne pas le retrancher dans mon évaluation.

Le risque me semble assez bas, et le potentiel de croissance est là.  Les prochains trimestres vont être déterminants.

Si on regarde l'historique de M. Wignall, les 2 dernières sociétés où il a été CEO ont été rachetées.  Je pense que ce n'est pas un hasard si M. Mandelstam a choisi ce CEO.  Avec 20% des actions, à l'aube de sa retraite, il souhaite peut-être monnayer son investissement.  La meilleure façon d'y arriver est de remettre la compagnie en mode croissance pour attirer des acheteurs potentiels.  Ce n'est bien sur que ma théorie personnelle :-)

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