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GDI Services aux immeubles (gdi.to)
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Réponses
Ils vont publier leurs résultats du troisième trimestre en novembre, je crois qu'il pourrait être intéressant d'entamer une position au prix actuel. Le titre se transige actuellement à environ 12 fois mon estimation des cash flows (bénéfice net + amortissement) pour 2016.
Les problèmes de pression sur les marges que GDI avait connus au deuxième trimestre ont continué au troisième trimestre. La croissance interne au Canada fut négative. Par contre, les acquisitions ont aidé à faire augmenter les revenus qui ont augmenté de 17% par rapport à l'an dernier. La croissance interne aux États-Unis a été forte à 14% ce qui est aussi encourageant, car ils y réalisent de meilleures marges qu'au Canada. J'ai hâte d'entendre le CEO et le CFO pour savoir si les plans qu'ils avaient évoqués pour redresser leurs marges ont commencé à progresser. Durant le trimestre la marge BAIIA a été plus faible que durant la même période de l'an dernier, mais elle demeure sensiblement la même que celui du trimestre précédent. Après le troisième trimestre, ils ont complété l'acquisition d'Ainsworth dans les services techniques qui devraient faire progresser leurs revenus de 20 à 25%. Mais je ne suis pas sûr du niveau des marges d’Ainsworth et des possibilités de ventes croisées évoqués par la direction (car GDI n’est pas très présent actuellement dans les services techniques à l’extérieur du Québec).
Ils ont renversé un actif d'impôt différé de 22 millions $ qui provenait de Medwell, car ils ne sont plus sûrs de le récupérer en raison d'une décision d'un tribunal dans une cause qui n'implique pas GDI mais qui viendrait créer un précédent. Ça fait en sorte qu'ils ont déclaré une énorme perte pour le trimestre. Sans remettre en doute le travail des vérificateurs, je trouve ça un peu louche; et 22 millions $ équivalent à plus de trois mois de BAIIA pour GDI et à plus de 1$ par action. J'attends l'appel conférence pour en savoir plus peut-être qu'ils l'ont fait par précaution comme ils doivent le faire et qu'on peut espérer qu'ils en récupèrent une partie.
Je crois que les activités de GDI sont moins anticycliques que je ne l'avais prévu et que le pouvoir de négociation des clients est plus fort que je l'avais pensé. Tout ça fait en sorte que j'ai surestimé la qualité de GDI et j'ai été prêt à payer plus cher que je ne l'aurais dû. Je suis donc tombé dans le même panneau que les analystes qui suivent l'entreprise. Par contre, la croissance par acquisition reste intéressante, mais l'acquisition d'Ainsworth ( 20,5 millions $) sera financée avec de la dette ce qui fait qu'ils ont moins de marge de manoeuvre à court terme pour faire une grosse acquisition surtout s'ils ne récupèrent pas le 22 millions $. Malgré tout, le payback sur leurs acquisitions est assez bas.
@MarioP
Je ne suis pas tout à fait d'accord quand vous dites: ''L'activité elle-même est anticyclique. On doit faire le ménage des immeubles tous les jours, peu importe le contexte économique."
C'est vrai jusqu'à un certain point sauf que lorsqu'un propriétaire d'immeuble voit ses locataires avoir de la difficulté il va tout faire pour renégocier certains termes de son contrat avec son fournisseur de services de conciergerie. Cela vient donc mettre une certaine pression sur les marges de GDI comme c'est le cas depuis le début de 2015 en raison des difficultés économiques auxquels font face le Canada et plus spécifiquement l'Alberta.
Je suis également en désaccord à 100% avec ce passage:"Ce que je comprends de leurs activités ne demande pas de connaissances particulières et ne semble pas avoir de barrières importantes à l'entrée.
Est-il possible que lorsque la main d'oeuvre est rare personne ne s'intéresse à ces activités peu «sexy» ? Toutefois lorsque plusieurs personnes perdent leurs emplois comme en Alberta plusieurs peuvent vouloir créer une petite entreprise et l'entretien ménager d'immeuble ne nécessite pas de gros investissement de démarrage."
Il est vrai que le secteur principal de GDI soit les services de conciergerie est loin d'être l'industrie la plus complexe. Toutefois, je crois que c'est beaucoup plus complexe qu'on pourrait le penser. Certaines tâches sont plus spécialisées que d'autres comme l'entretien dans le secteur des soins de santé et dans le manufacturier (et davantage dans l'agroalimentaire. De plus, GDI est en mesure d'aider directement des clients qui possèdent des emplacements à travers le pays dans divers contextes et ils peuvent en prime leur offrir des services techniques (ventilation, gestion énergétique, etc.). Je crois que quelqu'un qui vient de perdre son emploi dans le secteur pétrolier pourrait difficilement se lancer une entreprise de conciergerie et être en mesure de compétitionner GDI sur certains contrats. À la limite, ça pourrait être possible pour des contrats de très petite taille, mais sans plus. Je crois que la compétition vient plus tôt des compétiteurs d'envergure nationaux qui ont une taille un peu plus petite que GDI et il y en aurait deux au Canada soit Bee-Clean et Eurest. La lutte entre ces compétiteurs peut faire abaisser les marges de l'industrie et c'est selon moi spécialement le cas lorsque les temps sont durs. C'est ce point-là que j'avais sous-estimé. Il y a aussi de la pression de certains clients qui peuvent préférer internaliser leur conciergerie. Certains propriétaires immobiliers comme BTB et Cominar le font. Alors que d'autres comme Cadillac Fairview et Industrielle Alliance ne le font pas.
Pour ce qui est du moat de GDI. Je dirais qu'en faisant une analyse de Porter, les deux seuls points qui ne constitueraient pas une menace, ce serait l'entrer de nouveaux joueurs et dans une moindre mesure le pouvoir de négociation des fournisseurs (relations avec les employés). Les trois autres points (substituts, acheteurs et compétiteurs) seraient plus faibles comme je l'ai expliqué.
Mais il reste que GDi est le joueur le plus important dans son domaine au Canada et ils connaissent une très bonne croissance aux États-Unis.
Les difficultés de GDI au Canada sont bien réelles depuis le début de 2015, il n'y a donc rien de nouveau. Pour le reste, la croissance interne et externe aux États-Unis reste au rendez-vous et ils y réalisent près de 25% de leurs revenus comparativement à 0% il y a trois ou quatre ans. L'action de GDI se transige maintenant à un cash flow yield (NI + Dep.) de 8 ou 9% ce qui est raisonnable par rapport à leurs possibilités de croissance dans le futur.
Les marges peuvent évoluer en fonction de l'activité économique et de leurs acquisitions. J'ai acheté mes actions après le IPO et je croyais que les activités de GDI étaient pratiquement anticycliques, mais je me suis un peu trompé sur ce point, car les quelques trimestres après que j'ai fait mon achat, les marges ajustées des éléments non récurrents ont diminué en raison du ralentissement de l'économie canadienne. Ils ont aussi acheté Ainsworth qui réalise des marges moindres que celles de GDI (en entier), soit environ 3% vs environ 5%. Sinon, leurs activités américaines de conciergerie réalisent des marges supérieures à celles de leurs activités canadiennes de conciergeries par environ 1%. À long terme, ils ont davantage d'opportunités de croissances aux États-Unis, donc on pourrait penser qu'à mesure qu'ils font des acquisitions américaines, leur marge devrait un peu augmenter. J'imagine qu'éventuellement ils vont aussi être en mesure de réaliser des acquisitions dans les services techniques aux États-Unis comme c'est le cas au Canada.
Pour ce qui est du niveau d'endettement, ils étaient à 3,5 fois le BAIIA lors du IPO et maintenant ils sont à environs 2,5 fois et une partie de la dette est maintenant sous forme de débentures. Leurs revenus sont récurrents, peut-être un peu moins que je ne le pensais au début, mais ça reste quand même assez constant, alors ils peuvent certainement supporter un certain niveau d'endettement. Le payback sur leurs acquisitions est assez bas étant donné qu'ils paient de faibles multiples vu la nature du type d'entreprises dont ils font l'acquisition (dans les services techniques, les multiples sont quelques plus élevés). Je crois donc que je reste à l’aise avec leur niveau d'endettement actuel. Maintenant à savoir s'il y a un niveau précis auquel je ne serais pas à l’aise, je dirais que les dirigeants ne souhaitent pas monter au-delà de 3,5 fois le BAIIA et je leur fais confiance à ce niveau-là.
Steamatic Canada Inc., pour un montant de 800 $
C'est pour 2017. À la fin du troisième trimestre, ils avaient 135 millions $ en dette à long terme. Le EBITDA prévu pour 2017 serait d'environ 55 millions $.
@Jonathan
Je crois que GDI veut se concentrer sur la conciergerie et les services techniques. La restauration de dommages est donc un créneau plus différent et qui en plus compte en partie sur une clientèle de particuliers.
Depuis quelques trimestres, je suis très satisfait de GDI. Pour ce trimestre, la croissance interne (5%) et les marges au Canada dans la conciergerie (6%) étaient de retour aux niveaux qu'ils prévoyaient lors de leur IPO il y a pratiquement deux ans. Ils vont sans doute être en mesure de faire quelques acquisitions en 2017. Les craintes qui avaient fait baisser le titre à près de 10$ il y a un an sont derrière nous. Je trouve que le titre est à un niveau intéressant relativement au reste du marché. Il y a deux ans, j'ai fait de GDI ma deuxième plus grosse position de mon portefeuille. Avec du recul, je me dis que j'ai peut-être payé un peu trop cher ce qui reste un risque lorsqu'on achète un titre après un IPO, surtout lorsqu'une partie des actions offertes proviennent d'actionnaires vendeurs. Mais je crois qu'il y a pire comme erreur à faire que d'acheter à un bon prix des actions d'une entreprise de qualité que l'on connait bien, surtout si c'est seulement pour son propre portefeuille.
J'ai déjà lu ce livre et c'est très intéressant comme lecture.
Les temps ont changé pour le mieux, mais à l'époque il était beaucoup plus facile de se lancer en affaires dans des secteurs traditionnels comme Couturier l'a fait avec GDI. Aujourd'hui, on le fait un peu indirectement en achetant des actions d’entreprises comme GDI.